藍光發展財務透視（下）：存貨去化快，償債能力穩

諾亞研究工作坊 導語

在上一篇《藍光發展財務透視(上)：加速擴張，毛利表現優異》中，我們主要針對藍光發展的收入及盈利情況進行了財務分析，而在本篇中，我們將重點來看一下藍光發展的營運效率及償債水平。

正文

房地產企業的營運效率一般反應了市場對于其推出的樓盤的認可力度，側面體現了該企業在其主要市場上的品牌地位和用戶號召力；而償債水平對于房地產企業則更為重要，由于地產行業普遍的負債率都較高，因此償債能力更是直接反應出這家企業的未來發展穩定性。

與上一篇相同，本文將針對地產行業情況對于相關財務指標做出針對性調整，并且將藍光的數據情況與行業做比較，以期達到在理解上更直觀的效果。

（一）營運能力

由于藍光發展這幾年的發展思路為以西南為核心并積極向全國擴張，因此今年來的土地儲備不斷上漲，加上近年來房地產行業受到政策影響發展降速，因此藍光發展的存貨體量在過去三年中保持較快的增長速度，基本維持在年增長25%左右的水平。其中主要以在建開發項目為主，占存貨比維持在大約80%的體量，說明藍光這幾年一直在積極開發新的地產項目。另外，對比在建開發項目與已完工開發項目的體量和增長速度，說明藍光發展從拿地到開工的時間明顯增快，即項目周轉速度顯著提升。

雖然存貨一直保持增長，但是在房地產行業中，藍光發展的存貨周轉速度一直表現良好：截至2017年，藍光發展的存貨周轉速度與行業前三名基本保持一致；直到2018年的上半年，去存貨周期才有明顯的加長，但也與第三梯隊的前三名的平均水平保持相同。而藍光發展在2018年存貨周轉時間之所以加長，主要原因是由于其在上半年積極開發新項目的結果（根據半年報披露信息，2018年上半年藍光發展新開工面積同比增長126.5%，新竣工面積同比增長85.1%）。

由于房地產行業存在特殊的預售制度，收入和成本結算存在普遍滯后性。作為存貨周轉率分子的營業成本實際上是一到兩年前結轉的存貨部分，因此本文采用存貨與平均預收賬款的比值，以本期的預售規模來計算剩余貨值的出清周期，以更精確的衡量庫存去化速度。

從下圖可以看到，藍光發展的存貨去化速度從2016年開始呈現下降趨勢，從2016年的2.8年降低到2018年H1的2年。這一速度已經超過了行業頭部企業的去化速度，領先于處于同一銷售梯隊的競爭對手，說明藍光發展的房地產項目的銷售回款速度比較快。

（二）償債能力

關于償債能力，本文選擇以下兩個指標對藍光發展進行觀察：

1）短期償債能力：現金短債比率；

2）長期償債能力：調整后資產負債率。

現金短債比率是一家企業的貨幣資金對短期有息負債的覆蓋倍數，適合用來衡量房地產企業的短期償債壓力。從下圖可以看到，藍光發展的現金短債比率在持續改善，2016年已經突破100%的覆蓋率，2018年上半年達到174%，已經超過了行業前三名平均值，更是大大高于其同等銷售能力的競爭對手。從這個指標上看，藍光發展的短期償債能力非常強。

前文中提到，房地產企業由于預售的特質，因此在計算負債率時需要在負債中去除預收賬款。從調整后的資產負債率水平來看，藍光的實際負債水平保持相對穩定，于2017年達到70%的最低值后，在2018年上半年有所回升，但依然未超過75%。從行業來看，從2016年起排位前三名的平均實際負債水平相對更高，而目前藍光發展的實際負債率要低于行業前三名平均及其同銷售水平等級競爭對手負債水平的5個點以上。

（三）藍光發展的財務分析總結

從2018年半年度財報來看：

收入情況：營業收入同比增長24%，預收賬款同比增長47%，藍光發展的未來收入可繼續保持快速增長，但是從體量上與行業頭部企業差距尚大；

利潤情況：毛利率由年初的25%上升至6月份的32%，但受到積極開拓新市場和新的員工股權激勵所帶來的影響，三費上升明顯，拖累凈利率表現，當前凈利率在7.9%，雖較年初5.1%上漲了2.7個點，但與競爭對手存在一定差距；

營運能力：近幾年藍光發展積極加快房地產項目拿地開發速度，但項目竣工時間一直保持穩定，另外地產項目的銷售回款速度較快，總體表現良好；

償債能力：藍光發展的現金對于短期有息債務的覆蓋比率一直持續向好，截至2018年6月已超過150%；扣除預收款項的調整后資產負債率較為穩定，維持在70%上下，2018年6月的數值為72.5%，相比年初略上升2個點，其整體債務水平處于可控范圍。

關于營運效率及償債水平，結合實際經營情況來看，由于藍光發展目前處在快速擴張期，新開樓盤數量的增長較快，但同時樓盤的平均建造和交付速度一直保持穩定，這體現了藍光發展對于其樓盤質量的重視；雖然目前藍光發展不論從收入規模還是利潤表現都與行業頭部企業存在一定差距，但其在償債指標上的表現要明顯優于行業競爭對手，甚至和頭部企業處于同一水準，反應出藍光在追求擴張的同時對于企業的負債水平有嚴格的把關，這有利于藍光發展繼續保持可持續性的穩定發展。

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